Den tyrkiske lira synker i aksjer og truer med å trekke ut andre fremvoksende markeder. Står vi overfor begynnelsen på en ny finanskrise?
Siden begynnelsen av august har svekkelsen av den tyrkiske valutaen økt, og forårsaket store tap for banker som hadde bestemt seg for å investere i landet. Problemets omfang bekymrer allerede mange analytikere som advarer om risikoen for en ny finanskrise, men hva kan vi egentlig forvente av dette fenomenet? I denne artikkelen vil vi analysere opprinnelsen til krisen i Tyrkia, samt dens konsekvenser og risikoen for smitte for resten av verden.
Den mest europeiske økonomien i Midtøsten?
Utviklingen av den tyrkiske økonomien i det 21. århundre skiller seg ikke mye fra den som ble opplevd av resten av den såkalte "nye": en devaluert valuta, billig arbeidskraft og rikelig med naturressurser lovet det ideelle terrenget for europeiske og amerikanske entreprenører. redusere produksjonskostnadene, og dermed fikk disse landene stor nytte av en lang prosess med industriell flytting. Med ankomsten av den økonomiske krisen utvidet denne trenden seg også til finansmarkedene, ettersom investorene ble mer tilbøyelige til å kjøpe verdipapirer fra fremvoksende land og dermed kompenserte for fallet i rentene i USA og Europa. Til slutt handlet det om å satse på nye og voksende markeder, og oppnå enda flere fordeler til prisen for å påta seg større risiko.
På den annen side tillot noen faktorer som den strategiske posisjonen mellom Asia og Europa, kommersiell åpenhet og kontroll av olje- og gassrørledninger. Tyrkia vil særlig ha nytte av offshoring. På denne måten har det nominelle BNP blitt tredoblet siden 2000, og sektorer som tekstiler, metallurgi eller konstruksjon har opplevd en tid med enestående vekst i landets historie.
En annen stor mottaker av tilstrømningen av utenlandsk kapital har vært offentlig sektor, siden muligheten til å låne til lavere renter har gjort det mulig for påfølgende regjeringer å øke sosiale utgif.webpter og finansiere bygging av en rekke infrastrukturer som kan ta landet ut av dets sekulære tilbakestående.
Slik syntes det å fungere i mange år en perfekt god sirkel: sentralbanker i Europa og USA skrev ut mer og mer penger, senket avkastningen i innenlandske markeder og genererte fortsatt overskuddslikviditet som ble plassert i fremvoksende markeder, blant hvilke Tyrkia rangerte høyt. En gang i landet stimulerte hovedsteder vekst og jobbskaping, og økte både innenlandsk forbruk og eksport. Selv den eneste innvending som tidligere ble reist mot modellen (den konstante økningen i ekstern gjeld) så ikke ut til å ha særlig stor betydning, siden en stadig økende strøm av utenlandsk valuta styrket den tyrkiske liraen og dermed effekten av gjeld var på minst delvis redusert. Det virket som den definitive suksessoppskriften, som forklarer hvorfor ingen regjeringer i disse årene vurderte å endre løpet av den økonomiske politikken. Tross alt, hva kan gå galt?
Problemer i fremvoksende markeder
Bærekraften til modellen var avhengig av fortsatt ankomst av kapital fra internasjonale finansmarkeder, og at den gjorde det i stadig økende hastighet.
Selv om det kan overraske oss hvor raskt utsiktene for den tyrkiske økonomien har endret seg, er sannheten at de første tegn på svakhet begynte å bli sett sommeren 2015, med sjokkene som skremte investorer fra det kinesiske aksjemarkedet. Selv om problemet heldigvis ikke smittet Tyrkia for mye, var det allerede i fremvoksende markeder en viss utmattelse begynte å bli oppfattet etter år med overinvestering samtidig som de første advarslene ble hørt om retur av spøkelsen om økonomisk volatilitet.
Siden den gang syntes den tyrkiske økonomien å opprettholde sin gode helse, men det ble stadig mer tydelig den internasjonale økonomiske situasjonen ble mer ugunstig. Fallende kinesisk import, holder oljeprisen relativt lav og bremset veksten i pengemengden i Europa og USA var store problemer for økonomier med lav merverdi og helt avhengig av både eksport og eksport. Utenlandske investeringer. Brasil var den første som falt i 2014. Tyrkia klarte likevel å stenge det året med eksepsjonell vekst (8,91%) samtidig som det opprettholdt et stort betalingsbalanseunderskudd (4,67% av BNP), noe som avslørte en forferdelig svakhet i produksjonsmodellen: til tross for den eksponentielle økning i produksjon eksporten var fortsatt utilstrekkelig å være en sann vekstmotor. Til slutt var bærekraften til modellen utelukkende avhengig av fortsatt ankomst av kapital fra de internasjonale finansmarkedene, og at de gjorde det i stadig økende hastighet, siden ellers kan bærekraften til den eksterne gjelden bli alvorlig kompromittert.
Men hvis den eksterne balansen var skjør, var den interne ikke mye mer stabil: kapitalstrømmer hadde utløst inflasjon (i 2017 hadde prisene blitt multiplisert med 14 sammenlignet med 2000), som tvang sentralbanken til gradvis å heve renten for å inneholde prisveksten. Problemet er at dette genererte en enda større differensial med kursene i Europa og USA, som oppmuntret tyrkiske banker til å låne i utenlandsk valuta for å utvide kredittvolumet på hjemmemarkedet. Resultatet, hvordan kunne det være ellers, var en kredittboble som forverret soliditeten til landets finansinstitusjoner.
I den øvre grafen kan vi se de viktigste makroøkonomiske variablene som utgjorde denne onde sirkelen. Som det kan sees med det blotte øye, er det en tydelig sammenheng mellom vekst, inflasjon og betalingsbalanseunderskuddet (kanskje ikke så tydelig når det gjelder utenlandske investeringer, men det må tas i betraktning at dette ikke samler betydelig kapitalinnstrømning som valutatransaksjoner), som viser den tyrkiske økonomiens eksterne avhengighet av å vokse til prisen av øke gjeld og lide inflasjonstrykk. Som vi tidligere har kommentert, har opprinnelsen til den nåværende krisen vært mulig på grunn av den overdrevne utvidelsen av kreditt, som i sin tur ble fremført av renter som knapt holdt tritt med inflasjonen og av overflødig likviditet fra utlandet.
Den tyrkiske krisen
Til alle disse problemene ble det lagt til en tredje faktor som viste seg å være avgjørende for utbruddet av den tyrkiske krisen: siden begynnelsen av 2018 har rentene i USA steget igjen etter nesten et tiår på minimumsnivåer, som reduserte investorinsentiver å ta større risiko i bytte mot lønnsomhet. Det var med andre ord ikke lenger nødvendig å investere i mye mer ustabile verdipapirer for å oppnå høyere avkastning, noe som førte til en betydelig kapitalbevegelse fra fremvoksende markeder til USA. Problemet traff den argentinske økonomien helt (i en slik grad at regjeringen ble tvunget til å ty til et nødlån fra IMF), men andre nye valutaer som den indonesiske rupia eller den tyrkiske lira ble også trukket ned av samme effekt. og fikk nedgang i markedene.
Noen analytikere trodde kanskje et øyeblikk at sammenbruddet av den argentinske pesoen bare kunne påvirke den tyrkiske økonomien, slik som allerede hadde skjedd med det kinesiske aksjemarkedet i 2015, det vil si ingenting som en kort inngripen fra sentralbanken ikke kunne løse: faller kunne sees valuta i noen uker, men kort tid etter ville alt gå tilbake til det normale. Den siste utløseren av krisen var imidlertid umiddelbar: etter innføringen av sanksjoner mot medlemmer av den tyrkiske regjeringen, den 10. august, Donald Trump doblet toll på import stål og aluminium, som var et alvorlig slag for tyrkisk eksport til USA.
Markedsreaksjonen til et land som allerede genererte tvil blant investorer, var en massiv flytting til korte posisjoner, og forårsaker kraftige tilbakegang på aksjemarkedet (nesten 50% siden begynnelsen av året) og på lira (37,81%). Regjeringens første avslag på å forhandle med Trump og å rette opp den økonomiske politikken, tjente bare til å øke drivkraften til mistilliten som landet genererte.
Til nå har responsen fra de tyrkiske myndighetene (hvis president har nektet, delvis av religiøse grunner, å heve renten) vært begrenset, noe som øker restriksjonene på utenlandsk valuta, reduserer reservekvoter for utenlandsk valuta. Finansielle enheter og injiserer likviditet marked. Dette har imidlertid ikke hindret lyren i å fortsette avskrives i en alarmerende hastighet, heller ikke at de viktigste europeiske og nordamerikanske bankene betaler sin eksponering for tyrkiske aksjer med fall i aksjemarkedene. I noen tilfeller, for eksempel BBVA (eier av 49,85% av Garanti, den nest største banken i Tyrkia), når tap allerede 21% av verdien på aksjemarkedet.
Er det risiko for smitte?
Sannheten er at regjeringens passivitet (som fortsetter å skylde på en påstått internasjonal konspirasjon ledet av USA for alt) og dens nektelse til å rette opp feilene begått det fortsetter å forstyrre markedene. I tilfelle tiltak iverksettes, vil det mest sannsynlig være en økning i rentene (for å stimulere investeringer i nasjonal valuta og bremse utvidelsen av kreditt), men gitt omstendighetene er det vanskelig for dette å være nok: Argentina har allerede gjorde det. I mai i år møtte et veldig lignende problem, og allikevel har det blitt tvunget til å be IMF om det største lånet i historien (50.000 millioner dollar). Dermed kan det ikke utelukkes at Tyrkia også kan be dette organet om hjelp i en ikke så fjern fremtid. Vi skal heller ikke glemme mer ekstreme tiltak, som større restriksjoner på kapitalutstrømning eller innføring av en finansiell korralito.
Utsiktene for den tyrkiske økonomien er derfor ikke de beste, med mindre regjeringen bestemmer seg for å rette opp og gjennomføre et omfattende reformprogram som vil gjenopprette tilliten til investorene og korrigere ubalanser i det makroøkonomiske bildet (som virker usannsynlig på kort sikt). Derfor er det naturlig at det oppstår tvil om faren for at senking av lira vil trekke ned andre nye valutaer og ende. som gir opphav til en ny internasjonal finanskrise. Dette er ikke ubegrunnede spekulasjoner: Den russiske rubelen, den sørafrikanske rand og den meksikanske pesoen har også hatt kraftige fall så langt i august.
Imidlertid er det også grunner til optimisme. Tidligere år har andre fremvoksende markeder på størrelse med Argentina eller Brasil hatt sterke svekkelser i sine valutaer, og dette betydde ikke noe som en gjentagelse av Lehman Brothers-konkursen. Selv en gigant som Kina hadde også en svart sommer på aksjemarkedet i 2015 uten å forårsake alvorlige problemer for resten av verdensøkonomien.
Avslutningsvis kan vi si at det å se i Tyrkia utløseren for en ny internasjonal finanskrise kanskje ville være noe forhastet for øyeblikket, men det som virker sikkert er at det vil vendepunkt i landets historie. Som en sann gjenspeiling av dens geografiske posisjon har den tyrkiske økonomien i mange år kombinert fremskrittene til den vestlige kapitalismen med fusjonen av den politiske, sosiale og religiøse sfæren som er så typisk for den islamske verden. Nå, med en valuta i fritt fall og en president frossen i immobilitet, virker tyrkerne tvunget til å velge: å sette i gang reformene som investorene ber om, å forhandle med Trump og opprettholde sine bånd med Europa eller å ta veien for populisme og isolasjon, og skylder alle problemer på vestlige konspirasjoner. Det må nok en gang avgjøre mellom Europa og Midt-Østen hvilken skjebne et land som strekker sine grenser over to kontinenter virker dømt til.